对话交易员Stewart：这个周期的百倍币有什么特征？

　文章转载来源： FC Talk

　　本期嘉宾：Stewart，头等仓投研总监，推特@Jindouyunz

　　作为头等仓的老粉，我邀请了其投研总监，也是自己的老朋友筋斗云聊了聊上个周期他们如何投到1000倍aave和这个周期关于“价值投资”的理念变化，也探讨了一下寻找这个周期Alpha的方法论，总结了一些让我印象深刻的点。

　　*以下文字仅做分享，不构成任何投资建议。

　　TL；DR

　　一、投资策略：

1. 资金体量和配置占比：整个头等仓基金的大概规模是几千万美元，硬性规定每个投资经理所管理的仓位不能超过10个。主要投资山寨币。

2. 预期收益：跑赢BTC涨幅。

3. 可承受回撤：多少回撤都可以承受。无论是自己的，还是公司的，都没有强制的回撤线，除非在持有过程中发现项目发展态势走坏才会卖出。

4. 交易逻辑：好项目+好价格，相对长期持有。

　　二、本期内容概览如下：

1. 成功捕获1000倍AAVE的投资方法论是什么？

　　整体的判断框架是根据一个项目的基本面和合适的价格来买入和持有。

• 什么是基本面？

　　每个项目都有它的既定目标，可以是盈利，也可以是没有盈利但是有很多的人在用。只要是朝着既定目标的方向发展越来越好的，就认为这个项目有基本面。

　　以AAVE举例，整个投资过程是：

　　1）2019年6月开始做二级投资后筛选项目，在当时所谓Open Finance的赛道里找到了AAVE（那个时候还叫ETH Lend）

　　2）看到项目后，问自己三个问题：它做这个事情有没有需求？有多大的需求？它能不能很好地满足这个需求？

　　3）AAVE对前两个问题的回答是肯定的。有没有需求？有的，借贷的需求来自于人们会在参与币圈行情的时候给自己加杠杆放大收益；有多大的需求？需求很大，可以参考合约的交易量。但第三个问题的答案是否定的，因为AAVE当时是点对点的模式，资金效率低、流动性差，因此没有买入。

　　4）但是当时比较确定Open Finance这个赛道会有一个爆发性的增长，在没有好的标的情况下把AAVE当做了持续观察和跟进的“种子选手”。看好Open Finance/DeFi的理由是基于“币圈的大部分需求还是炒币”这个逻辑。

　　5）过了两三个月之后第二次看AAVE的时候发现它改成了点对池的模式，决定建仓。（转型不久后立马布局，买在了低点）

　　6）在2021年2、3月份，大概是AAVE 五六百刀刀的时候卖出。

• 什么是合适的价格？

　　估值其实可以分两类来看，一个是概念型的，一个是业务型的。

　　概念型的代表是MEME，特征是天花板可以非常高，只要资金愿意把它推到那个高度。

　　业务型的就是要靠数据说话，这里又分为旧赛道和新赛道。

　　1）旧赛道比较常用的就是对标法，对标现在的龙头。有点类似于市盈率的概念，我们以龙头项目核心业务数据/市值的比值作为一个大的参考。借贷赛道的核心数据是借贷量TVL，假如说某借贷龙头的TVL/FDV比值是3，那么其他借贷项目这项比值如果是2或者4，都认为是可以接受的，但如果是15或者20，就明显感觉是低估了，如果是0.5，则感觉是高估了，除非项目极具成长性。当然这种比较方法也只是做个参考的因素之一，真正形成市值的因素是很复合的。

　　2）新赛道没有太准确的方法，比如LIDO，它是以太坊Staking赛道的龙头，TVL很高，但不能确定和市值的比例是多少，直到今天LIDO的估值所反应出来的比例也是远远偏离预想值的。一般来说，一个借贷项目TVL有50亿美元，市值可以达到10亿美元，一个 DEX TVL 30亿美元，市值可以达到 15亿美元，所以通常会说，TVL是市值的个位数倍数，但是现在 LIDO的TVL 300亿美元，而市值只有17亿美元，倍数是17倍，比以前估计的要高（因为觉得说TVL到100亿，那么市值至少会到10亿）。在主流金融也找不到对比的情况下，这类新赛道的估值得龙头来定。

1. 这一轮的Alpha会有哪些特征？

　　先说上一轮Alpha的特征：

　　1）新赛道的开创者或者是领头羊。新赛道有两个好处：第一，新的东西不容易在短时间被看透，这时候很容易被“涨服”，然后FOMO上车，因此这一类的标的在上涨的过程中，是比较好制造散户的买盘的；第二，新赛道还在早期，它离被证实或者被证伪，都有一段安全的边际时间，这段时间就给了它估值的一个天花板和叙事的空间。

　　2）有非常漂亮的业务数据可以说话，不论这个数据是否来自代币激励。举例来说就是Axie是GameFi的Alpha，BNB和Solana是公链的，PUNK和BAYC是NFT的。这个行业很喜欢讲宏大的叙事，大家看多了也会麻木，这时候一个币要涨到几十亿美元甚至上百亿美元，除了叙事以外，真的需要有一些比较大的数据摆在那，能让别人信服。

　　而这一轮的Alpha其实很难找，因为这个周期的特点是“钱少、票多、盘子大”，所以只能有局部行情。而观察到目前为止局部行情比较好的板块，MEME、铭文、SOLANA，也让筋斗云有了一个投资方法论的转变：

　　不再去看市场会用什么，而是去想市场会炒作什么。

　　回看铭文和MEME，都有非常好的炒作逻辑。

　　1）铭文：每一轮大牛市，币圈重要的几个群体肯定要有自己的参与感在里面，需要得到一些回报。铭文是一个很好的能够给比特币矿工提供额外收入的方式，所以从商业利益驱动的角度来说，铭文的行情顺理成章。

　　2）MEME：有两个点。第一，天花板高，推动市值的过程中并不需要交付亮眼的数据或基本面；第二，筹码结构比较适合主力去推动，无论是推动多高，大家都能接受，又有狗狗币作为成功的案例在前，能给大家想象的空间，即使是2024年了，还能让大家有那种一夜暴富的寄托，所以MEME也是很迎合市场的一个标的。

1. 怎么能保证不再错过新东西？

　　心态上，不再执着于价值投资。如果坚持价投，时间倒流100次也不会碰铭文。

　　逻辑上/思考上，不再去看市场会用什么，而是去想市场会炒作什么。具体来说，看到新的赛道或者听起来觉得诧异的东西，第一反应不是否定它（因为在去年，其实铭文和SOL都有研究员推荐，但因为认知有限，没有在意）而是去思考那些哪些主力哪些团体会去炒作它？怎么炒作它？如果炒作价格能有怎么样子的一个上涨？

　　行动上，要么就参与，不参与也要观察，积累样本。

1. Stop Doing List是什么？

　　有两点：

　　1）不要再有偏见，不要再执着于投资架构里面以前很核心的一些点，比如一定得落地，一定得有真实的业务等等。

　　2）不要再激情交易。激情犯罪是说没有预谋的，只是受了刺激一时兴起的犯罪。而激情交易就是说，原来这个币根本不在视野里，但一段时间内它涨的很好，调研之后也确实有点打动人，朋友也说好，就上车。在上一个周期里，激情交易做三把可以中两把，因为那时候是在大水漫天的行情里面，这一轮这么做的综合回报率不理想。

　　有两个：

　　第一个是筋斗云的老板咖啡，理由有几点：

　　1）能力很复合。有些人很善于炒MEME，但可能价投就不太行。有些人拿得住，拿很久拿了多倍，但可能短期的机会就把握不住，而咖啡很全能

　　2）思考很第一性原理。第一性原理可以简单理解为“一切以实现最终目标进行思考，过程中不受他人或之前实践的影响”。投资的第一性原理就是追求最终的资产回报，以此根据当前市场做出相应的变化。举个例子，在内部讨论ETF对于比特币价格的影响，筋斗云和另外一位同事都曾以黄金在美国通过ETF后迎来了几年大牛市的现象来预测这次比特币的价格，而老板则是通过这次ETF前后比特币的量价变化，推断说ETF的资金流入不一定是比特币上涨的原因，而只是上涨的结果，那么如果价格下跌，ETF也自然会开始净流出。这个第一性原理思考出来的观点在市场上并不流行，但在筋斗云看来是正确的。

　　3）能够逆人性，不FOMO。道理大家都懂，但该忍住时能忍住，该下手时能下手，该走的时候能离场确实是知易行难的一件事。

　　第二个，Galois Capital（Twitter@Galois_Capital）的Kevin Zhou（著名战绩是做空LUNA），理由是：交易决策来自非常定量化、精确的思维判断，这是大多数人在交易时做不到的。推荐Kevin Zhou上的Jason Choi和Laura Shin的播客，里面对他为什么做空LUNA有详细的说明。播客链接如下：

　　https：//www.youtube.com/watch？v=euejD1b59pc

　　https：//www.youtube.com/watch？v=4Zkk1Y7VaaY

　　除了推荐关注的交易员，筋斗云也给出了他的Must Read列表，他们几乎不喊单，干货满满：

　　如果要了解行业重要事件，只能选一个网站，会选ChainFeeds。 最后就是不断地跟周围人交流，长久也会筛除一批信息良品率比较高的朋友，并和他们保持高频的联系。

　　三、写在最后：

　　我跟筋斗云其实很像，都是一直在一线投资，同时又是所谓的“价值投资”导向。但这个周期市场环境的变化，和对一些新趋势、新东西的错过，让我开始反思，是时候需要找到一个新的价值投资方式，转变思考和决策的维度。虽然我们都不知道牛市的下半场会发生什么，但通过不断地对话、不断地参与、不断地试错、不断地观察，我们可能离那个东西很近了。

　　对话记录

　　FC：

　　要不你先给大家简单介绍一下自己？

　　Stewart：

　　大家好，我是筋斗云，目前是在头等仓做投研，进入这个行业之前，我是在做管理咨询，2017年也是一些机缘巧合的情况下进入这个行业，一直做到现在。在头等仓我具体就负责两块，一个是管理我们的研报业务，还有一部分是负责一些二级市场的投资。

　　FC：

　　我们之所以请筋斗云来，其实有几个原因：第一个我其实是头等仓老粉，续了三年会员了，大部分研报我都有看过；第二个我觉得你们是咱们亚洲基金里面，价值投资拿到结果的，像AAVE和MATIC，这些你们都是比较早发掘的，包括这个周期里面，当时404出来的时候，咖啡在群里很早就开始喊Pandora。所以我觉得你们一直在一线，同时又是一直在做这种比较认真的分析，我觉得我们还是挺像的。但我觉得很多东西还是挺好奇的，所以就邀请你来聊一下，很多我好奇的东西。刚才你说的大概是你的从业背景，能不能给大家介绍一下你的交易背景？比如说你什么时候开始接触做交易？以及你们自己现在的一个交易风格是什么样的？

　　Stewart：

　　交易个人会分为两个部分：第一阶段是个人一些比较随意的参与，一个是2015年的A股，那时候牛市其实是第一次参与一些跟交易相关的，也是非常韭菜；第二个就是2017年“94”之后，有一个同学他跟我说了这个事儿，我其实并不敢去直接买比特币，因为本身是比较保守谨慎的一个人。我大概就看了两个月的书，看完了以后发现这个东西可以，那时候比特币涨了很多，所以做了高位的接盘侠。从2018年1月开始在这个行业扎根，断断续续的这几年的行情一直有参与，而把这个作为一个职业，或者说正式的管理机构还是这几年的事情。这几年不仅是个人的资产，有一些朋友跟亲戚理财的需要，也有管理一些头等仓的资金，所以整个的过程就是这样子的。

　　FC：

　　你还有拿亲戚的钱。

　　Stewart：

　　对，因为我们那边可能做生意的会比较多，这几年的行业不是特别的景气，又听说这块比较好，所以就代为理财一下。

　　FC：

　　我之前印象特别深，是我一个亲戚的钱，应该在上个周期比特币6000的时候，给了我50万人民币，我一直建议你别给我，自己买就完了，他说不行我必须给你。到1万的时候挺高兴，312下来了，跌到5000的时候，他说不行，我还得拿回去，有用，我说行，我把钱给你补上，你就拿走，但是我说你答应我一件事，您就别再主动找我做投资理财的事情，因为我觉得亲戚有时候更比LP更难管理一些，所以我沿着这个问题想问问你，你们的投资策略大概是什么样子的？这里面可能包括你的资金体量，你的预期收益周期，这些背景信息可能能够让大家知道，你的策略更适合一个什么样的阶段的人。

　　Stewart：

　　整个头等仓基金的大概规模是在几千万美元，所以我们有一个硬性的规则，每个投资经理所管理的仓位不能超过10个。在这个情况下，假如说一名投资经理他管理500万美元，他不能超过10个，意味着他平均每个项目大概要投50万美元，在这个市场上50万美元，能比较自由的买入和出，其实是会筛掉很大的一批项目的，这批项目的特征，就是它的流动性不够支撑。简单的说如果今天打开一个交易所，你发现这个币在全网的日交易量不超过100万美元，要进行50万美元的配置，其实是比较难的。买入可能要花很长的一段时间，如果是没有达到目标的卖出，就是割肉性的卖出，或者是中途想退出，那是非常难的，可能要承受非常大的滑点。这也就导致了我们的交易策略是比较偏长期的，整体来说长期大概是好几个月到一年，像上一轮我们一个币最多可能会拿两年。

　　FC：

　　你们有预期收益吗？

　　Stewart：

　　没有预期收益，一轮熊市牛熊结束以后，大家肯定会对下一轮有一些心理上的目标，但是其实不太鼓励预设一个目标，因为如果中途没有达到那个目标，而行情，理智判断快结束的时候，会给自己造成蛮大的压力的。

　　FC：

　　但这有一个问题，在你选标的的时候，你肯定是要思考，如何退出，你的预期收益的退出，或者你的LP至少有一个（要求），你要跑赢比特币或者怎么样，这个逻辑上有没有一个预期收益？

　　Stewart：

　　有，因为我们主要是做山寨的投资，山寨投资不仅仅是我们自己，包括市场也会觉得，投资山寨的一个整体的组合，一定是会跑赢比特币的，所以这个对我们来说也是一个，虽然不是明确的规矩，但是大家心里都有一杆秤，这一段如果没有跑赢比特币，那是做的不是很好的一件事儿。硬性地比如说一定要多少X，这种是没有的。我们之前投一个项目会有一个比较软的，就是会问他的期望的回报有没有10X，比如说一个币它可能涨很多倍，但是它还要乘以一个概率，有些币可能它确定性比较强，可能它只能涨个两三倍，这种在第一次筛选的时候也不会进入我们的视野。

　　FC：

　　理解，那你们会止损吗？

　　Stewart：

　　看个人的风格，没有强制止损。

　　FC：

　　其实我这点还挺好奇的。你们投资经理的晋升体系是什么样的？其实你能够让不同人去管理不同仓位，基本上你们指导的就是择时，什么时候买以及什么时候必须要清仓，过程中其实你们是不参与的。那也没有IC吗？

　　Stewart：

　　我大概讲一下，首先投资经理都来自我们内部的研究员，就是平时写研报的一些研究员，因为这样子是一手带出来的，所以至少说在看项目的方法上会比较一致，这是第一点。第二点他如果具备一定的交易的兴趣和天赋，就可以开始往投资经理方面培养，刚成为投资经理的时候，也不会一下子负责大部分的资金，会先给他一笔资金，比如说半年必须达到多少的这么一个要求，如果说达到了以后，就可以再给他额外的一笔资金，整体上是这样子的。

　　FC：

　　半年的要求指的是收益要求吗？还是说它的投资逻辑的验证？

　　Stewart：

　　收益要求，但也会去看过程是怎么实现的，如果是不理智的冲动买中了小概率的彩票，那是不认可的。

　　FC：

　　明白了。往下聊聊你们的具体的基本面这件事情，其实你们一战成名的原因是，我听说咖啡可能在2017年2018年就靠价值投资挣了很多钱，后面相当于他把他的方法论沉淀给了整个团队，上个周期你们也很早的发现了AAVE，应该拿到了1000倍，我印象还挺深的，因为当时我还看到你们写过一篇复盘，所以我想让你拿这个举例，或者MATIC也好，或者哪些比较高收益的项目，你们能不能结合这个项目，去说一下你们的整个的判断框架是什么？

　　Stewart：

　　我们整个的判断框架，其实我们把它叫做价值投资，就是根据一个项目的基本面和合适的价格来买入和持有的。只是说这个基本面会跟大家通常语境里的基本面会有些不一样。经常说到基本面的时候，我们说的是类似说股票背后是一家公司的这种基本面，公司能盈利，并且未来它盈利的增长是比较大概率的，我们就会买入它的股票。这里面其实隐含着两点，一个是说一家公司要赚钱，第二个是说他赚了钱了以后，他的收益是能被股票所捕获的，当然这个是法律去约束的。在币圈其实这两点都不是很成立，因为有很多很好的项目，它其实没有产生收入，有产生收入的像ENS这样子。第二点是买币它其实不像买股票，没有什么法律约束，说这个项目有多好了，它必须能涨到哪，没有这样的强绑定，更多的就是市场觉得这个项目好了它会涨，大家去买入。所以我们的价值投资的逻辑是，每个项目都有它的既定的目标，它可以是像一家公司一样要赚多少钱，也可以是像一个比如说互联网刚开始的时候，一个通信协议一样，本身可能不挣任何钱，但是有很多的人在用它，它就有了价值。只要是说朝着他的既定目标的方向发展越来越好的，我们就把这个东西叫做一个项目的基本面。所以我们整体的框架就是去看一个项目，看它要做什么，去看它基本面发展怎么样，再以合适的价格买入的。

　　我说下AAVE，AAVE不只是说它倍率高，是它确实能反映这么一个过程，是一个比较好的例子。我们大概是在2019年6月成立的第一期二级的基金，虽然不是严格的意义上的基金，当时是在开始筛项目，就找到了AAVE，当时还叫ETH Lend。当时的背景是还没有流行DEFI这个词，流行的是叫Open Finance，开放式金融，主张人人都可以参与。当时金融的项目也不是很多。ETH Lend是做借贷的，但是它做的方式有点不太对，它是做点对点借贷的，不像今天都是点对池的。我们当时去看他这个逻辑，大概就是问自己三个问题，一个是他做这个事情有没有需求，第二个有多大的需求，最后一个问题是他能不能很好地满足这个需求？

　　借贷这件事情是有需求的，需求就是在参与币圈行情的时候给自己加杠杆，类似合约，或者是做空。这个需求是非常大的，因为看一下合约的交易量就知道这个市场还是有很多人希望用杠杆的方式，去放大自己的收益，所以ETH Lend这个项目在当时是符合第一点和第二点的，但是很不凑巧的是他不符合第三点，因为他做的是点对点的方式，其实当时还有个项目叫Compound，Compound那时候就已经是用点对池的方式在做了，那个才是正确的打开方式，只是Compound当时并没有发币。所以我们第一次去筛AAVE的时候，其实是没有打算投他的。后来之所以投他，整个项目是我们老板主导的，我觉得他在这个过程中做的最好的一点就是说他不会因为第一轮看到这个项目，他觉得这个方法不对，他觉得他做的方式不合适，就没有管他了。因为当时比较确定DeFi或Open Finance这个赛道会有一个爆发性的增长，借贷也是，但是没有好的标的，这种情况下最好的方式就是把他们都看作种子选手，考验的不是说今天的龙头就是未来的龙头，只要项目还在这个赛道做事，只要它后续有迭代，那就有可能有机会。所以我们有一直去跟进，隔了两三个月又会再去看一遍。在第二次看的时候发现AAVE真的痛改前非了，学习Compound的样子，把自己做成一个点对池的模式。也就是在那个时候我们才下定决心去建仓的。其实这里面还有个细节，因为我们建仓策略，不是说一下子仓位就全部买入的。我们有时候也是在一遍遍观察它，一遍遍验证它，当时它流动性非常差，而且只有BTC的交易对，所以导致我们的仓其实还没进的时候，它就开始往上涨了很多了。现在回过头来，之所以说AAVE后来能有1000倍，除了它后来不断的迭代，甚至是反超了Compound的业务以外，其实这里面还是有不少的运气的，我们第一次看到它的时候，它是一个点对点的借贷方式。如果他在我们看到他的时候，它就用一个比较正确的方式做业务，当时的价格就不会是那么便宜的价格。第二点要感谢老板他自己有持续跟进这个项目，在他转型后不久就布局了这个项目，所以恰巧买到了比较低的点，然后同时出在了大概是2021年的二三月份，大概是五六百刀左右，所以整个过程的收益会比较高一些，整体是这样子。

　　FC：

　　理解，其实刚才我听到几个关键词，我想确认一下，再往深了问一下。刚才你说了有没有需求、有多大的需求、能不能满足，也聊到了一个你认为DeFi这个赛道是有增长的。我们回头看都是倒车镜，所以当时你们认为这个增长是感性的，还是对标了外部的数据，还是什么？因为我想延伸过来看，今天假设我认为AI牛，我是感性的认为它牛，还是我要拿什么数据去佐证，这个事其实我也很困扰。

　　Stewart：

　　我举个自己的经历来回答你这个问题，其实在2019年的时候也有蛮多的赛道，就像我们今天面对很多赛道一样，那时候有些赛道是我们自己会比较有把握的，DeFi这样子的，因为从逻辑上来讲说，币圈的很多需求其实是炒币，为什么Uniswap能成为最重要的基建？因为没有他的话，有很多没有上交易所的代币，只能通过代理去买。所以这种逻辑还是比较好把握的。我记得2019年还是2018年的时候，Chainlink他们中国区的负责人，还是他们的一个外包宣传团队，有跟我们接触过，其实我们当时就错过了Chainlink，因为它是在DeFi后面再一层的一个东西。我举这个例子是说，我们当时去判断一些东西，很多是看好，很多是不看好的，在我们看好里有些确实是爆发了，在我们不看好的里面也有些确实把我们打脸了。所以今天来说，AI或者DePIN那些同样会面临这些问题，有些逻辑是比较好把握的，有一些可能有时候需要一些想象力，有些时候可能想象力会过头，这个我自己很难给出一个标准答案，说怎么去判断一个赛道它未来是不是一定会爆发。

　　FC：

　　所以我听起来其实更多是逻辑，比如说我们认为AI赛道好，其实AI大部分也没有那么的有用。大家核心的认为就是因为AI是一个世界趋势，它可能是一个想象力很大的事情，所以大家认为AI就要干，我感觉是这个道理。

　　Stewart：

　　是的。

　　FC：

　　下一个问题，刚才你也说到AAVE早期的时候是做点对点的，但你认为池子才是对的，当时你们为什么认为点对点不对，池子是对的，那个认知是源自什么？

　　Stewart：

　　有两个。一个是Comound的表率，其实刚开始的时候Comound的业务量是远远好于AAVE的。第二个是在很早期的时候，2017年的时候，那时候大家做DEX也有两派，一派是以我们说的点对点的或者叫订单薄式的，类似我们币安上的交易体验和交易方式的那一种交易所，另外一派就是走的AMM的路线。我记得印象最深的应该是第一个要正式做AMM是Bancor，Uniswap反而是第二还是第三个做这一类的项目。其实从DEX那个方面其实可以感觉到，点对池在市场上参与的人不是很多，流动性不是很多的情况下，点对池的效率是比较高的，这个是从经验主义，从过去的案例去观察（得到的结论）。 从逻辑上来讲的话，点对点和点对池的核心区别是什么？我举个不太恰当的比喻，有点像我们以前的季度交割合约和现在的永续合约的区别，季度交割合约和永续合约的区别就是他们把其中的一个变量，到期日的变量给抹除了，永续合约，永远可以持续的没有到期日的一个合约。在整个市场不够大的情况下，比如说总共就1万笔交易，如果因为到期日一年就可以分为四个季度，每个池子里有2500笔交易，如果你把到期的给抹除，池子就1万笔交易，自然的流动性就好了。所以现在也是这样子，点对池它其实是让市场统一接受一个利率，我不能说我要这个利率，他要那个利率，不能说我只想要借2个月，他要借5个月，这些问题我们都舍弃掉，都把这些东西都给标准化，统一的一个利率，放到一个池子里，它的流动性就充沛。逻辑上这样。

　　FC：

　　这个（判断）跟你过去的金融背景你认为有关系吗？

　　Stewart：

　　会有一些关系，但我觉得更多的还是说去观察币圈的项目，同样做一个赛道，哪些项目能起，哪些项目不能起，还是更有用一些。

　　FC：

　　那要观察什么？刚才你也说了， Compound最早其实用的是池子，后面AAVE才追上来，为什么 Compound就没做起来？我想知道，首先你认为它策略上是不是有不同？第二个如果你观察是怎么去复盘，看数据的话看什么数据，这个逻辑是什么？

　　Stewart：

　　如果是DeFi还比较好说，公链也比较好说，因为逻辑很明显。那DeFi就是它构建金融产品的一个方式，如果它是一个撮合双边的，就看它撮合交易的方式，如果说它是一个衍生品，就要看它衍生品是不是足够简单，因为我认为衍生品一定要足够简单，并且买方和卖方在同样交易一个的衍生品的时候，他要对两方都比较友好一些，比较平稳一些，这样才能有比较好的对手方流动性。这些好像也没有一条准则，哪个赛道就是这样子的，就是去摸索，DeFi这个地方比较好摸索，是因为它有主流金融的经验可以去借鉴，而像MEME也好，NFT也好，很难在主流商业里面去找一些（借鉴）。NFT可能还好一点，可以去借鉴一些潮牌、奢侈品或者有IP的大公司的一些东西，MEME是完全找不到这种（借鉴），过去的常识对他没有用，所以只能去观察这个行业是怎么样的，观察就是用最基础的一种方式。比如说我们想知道下一个非常厉害的MEME是什么，我们就去看过去最厉害的那些MEME有什么共性，尽量去找那些变量，但其实这个过程也挺难的，逻辑是简单的，但是找变量的过程是挺难的。

　　FC：

　　太难了，这个太焦虑了，因为这个本质就是不断的在做选择，而且你是拿钱，钱多钱少都是一方面，这个仓位一下90%没了，你就会觉得自己很蠢，这个是最难受的。其实刚才你还说了一个价格低的时候买了，我也看到你们的研报，大概你们都分六个维度，比如基本情况、项目详情、发展、经济模型、竞争风险，一般来说，我印象中你们应该都有一个估值这一块，所以你们认为的便宜，一个是AAVE你们当时为什么认为便宜？另外一个就是你今天来看，上升到这个行业的估值，目前来看是不是只能用对标估值法，我前两天看Pima，他认为公链应该看收入还是要看未来现金流，我不知道你们现在怎么看估值这件事，什么叫便宜，什么叫贵？

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